Доллар США и циклы ужесточения политики ФРС

taxfree — 23.01.2022
Интересный обзор банка Nordea о циклах ужесточения денежной политики ФРС и ее влиянии на курс евро доллара. Nordea выпускает интересные обзоры, в закрытой части блога мы постоянно читаем их. Они помогают правильно понимать подводные течения финансового рынка, и принимать правильные решения в торговле

Что произойдет с долларом США, когда ФРС ужесточит денежно-кредитную политику? Приведет ли повышение ставок в США к росту доллара? История говорит о другом. Но мы утверждаем, что в этот раз все по-другому - каждый цикл уникален.

"Скажем так. Доллар - это международная валюта, в которой сходятся все силы мировых финансов и устанавливают цену", - Алан Гринспен.

Мы опубликовали новые финансовые прогнозы. Мы ожидаем, что Федеральная резервная система будет действовать агрессивно. В этом году мы ожидаем четырех повышений ставок, и столько же в следующем году. Ожидается, что с середины этого года ФРС начнет сокращать свой баланс. В этот же период мы ожидаем, что ЕЦБ завершит свою программу PEPP в марте и постепенно свернет программу APP в течение следующих 12 месяцев. Однако повышение ставки ЕЦБ может произойти не ранее конца 2023 года. Таким образом, мы прогнозируем значительное увеличение разницы в процентных ставках в пользу доллара США и призываем к укреплению доллара в этом году.

Но всегда ли это так? Всегда ли доллар укрепляется, когда ФРС ужесточает денежно-кредитную политику? Беглый взгляд на циклы ужесточения за последние 30 лет показывает, что это может быть не так. Похоже, что во время циклов ужесточения пара EUR/USD чаще двигалась вверх, чем вниз.

Циклы ужесточения происходят нечасто. За последние 30 лет было четыре цикла ужесточения. И все они происходили при очень разных обстоятельствах. Обстоятельства, которые сильно отличаются от текущей ситуации. Следовательно, мы утверждаем, что в этот раз все будет по-другому. Ниже мы рассмотрим пару EUR/USD и последние четыре цикла ужесточения политики ФРС.

Эти четыре цикла отличаются по продолжительности и величине повышения ставок. Все четыре цикла длились от 11 до 36 месяцев, а диапазон повышения ставки ФРС составлял 175-425 б.п.
Диаграмма 1 Циклы ужесточения ставок ФРС 1990-2022 гг.



Цикл с декабря 2015 года по декабрь 2018 года - ужесточение на 300 б.п.

Последний цикл ужесточения в 2015/18 годах был самым длинным из четырех, но не самым агрессивным. Курс EUR/USD снизился с 1,15 до 1,06 перед первым повышением ставки в декабре 2015 года. Затем курс снова поднялся до 1,15. Но перед вторым повышением ставки курс опустился ниже 1,05. Ниже 1,05 доллар был очень сильным (т.е. евро был слабым), и когда президент ЕЦБ Марио Драги выступил с оптимистичной речью в марте 2017 года, это вызвало резкую переоценку евро, и курс EUR/USD подскочил с уровня ниже 1,05 до 1,25, не оставив никакого положительного влияния на доллар от пяти повышений ставок ФРС. Однако во время последней части цикла ужесточения в 2018 году пара EUR/USD снова упала ниже 1,15. Таким образом, в течение всего цикла не было сильной и положительной корреляции между долларом США и повышением ставок в США, но это также был длительный период, когда действовали различные ключевые факторы.

График 2 Цикл ужесточения ставок ФРС 2015-2018 гг.



Цикл с июня 2004 года по июнь 2006 года - ужесточение на 425 б.п.

Цикл 2004-2006 годов был самым агрессивным, когда речь шла о величине повышения ставки по федеральным фондам. Этот цикл ужесточения пришелся на период, когда существовал один-единственный ключевой драйвер для доллара США. Это была обеспокоенность по поводу дефицита торгового баланса США - широко распространенная обеспокоенность. Это был единственный наиболее важный фактор, который поднял курс EUR/USD с отметки ниже 0,90 в 2002 году до уровня выше 1,50 перед финансовым кризисом 2007/08 года. В этот период основное внимание уделялось ежемесячным данным по торговле и ТИЦ из США. И невозможно обнаружить положительного влияния на доллар США, когда ФРС приступила к циклу ужесточения в июне 2004 года.
График 3 Цикл ужесточения ФРС 2004-2006 гг.



Цикл с июня 1999 года по май 2000 года - ужесточение на 175 б.п.

Цикл 1999-2000 годов был самым коротким и наименее агрессивным. Курс EUR/USD резко упал во время этого цикла, из чего можно сделать вывод, что цикл ужесточения оказал положительное влияние на доллар. Ничто не может быть более ошибочным. В 1999/2000 годах на рынке доминировала одна тема, заставлявшая EUR/USD снижаться. С начала 1999 года (запуск евро) и до конца 2000 года курс EUR/USD упал с 1,20 до уровня ниже 0,90. Вопрос заключался в том, когда евро рухнет. Каждый раз, когда президент ЕЦБ Вим Дуйзенберг появлялся на экранах, дилеры кричали: продавайте евро! Согласованные интервенции помогли стабилизировать евро поздней осенью 2000 года. ФРС участвовала неохотно.
Диаграмма 4 Цикл ужесточения политики ФРС 1999-2000 гг.



Цикл с февраля 1994 года по февраль 1995 года - ужесточение на 300 б.п.

В некотором смысле, не имеет особого смысла рассматривать цикл ужесточения в 1994/95 годах, когда мы пытаемся определить влияние на доллар США циклов повышения ставки ФРС. Тогда на мировых валютных рынках был другой режим. В 1993 году в Европейской валютной системе только что произошел большой кризис, и банки увольняли валютных дилеров, рассматривая возможность исчезновения 10-15 европейских валют в конце десятилетия. И D-марка оказалась на вершине, опередив доллар США во время цикла в 1994/95 годах.
График 5 Цикл ужесточения политики ФРС 1994-1995 гг.



В этот раз все по-другому

Когда речь заходит о влиянии на доллар США циклов повышения ставок ФРС, вывод таков: каждый цикл разный. Вопрос всегда будет заключаться в ключевых факторах в данный момент времени. Nordea ожидает, что в этом году, как и в прошлом, дифференциал процентных ставок будет ключевым фактором для EUR/USD. Другие факторы могут войти в уравнение и повлиять на EUR/USD в следующем году. Новые варианты Covid-19 могут вызвать хаос на финансовых рынках и повлиять на доллар США. Глобальные инвесторы могут внезапно решить отказаться от американских акций, что может спровоцировать резкое снижение доллара США. В какой-то момент мы, вероятно, столкнемся с переоценкой курса евро. Nordea ожидает, что это произойдет в следующем году. Но в этом году мы снова ожидаем доминирования доллара и ожидаем, что к концу года пара EUR/USD опустится к отметке 1,08.

Что наиболее важно на предстоящей неделе

Все внимание будет приковано к заседанию FOMC, которое завершится в среду вечером. Тем не менее, на этой неделе будет опубликован целый ряд экономических данных из США и Еврозоны. Понедельник откроет неделю важными данными по индексам PMI для сферы услуг и производства из США и еврозоны, которые будут сопровождаться более региональными данными ФРС по производству из Далласа (понедельник), Ричмонда (вторник) и Канзаса (четверг). И последнее, но не менее важное: в четверг выйдет любимый ФРС показатель инфляции PCE. Кроме того, мы ожидаем, что заседание Банка Англии даст сильный сигнал о повышении ставки в марте, как и ФРС. В скандинавских странах нас ждет напряженная неделя в Швеции, где выйдет несколько важных данных.

ФРС догоняет ожидания рынка, становясь с каждым днем все более "ястребиной". Декабрьское заседание FOMC и последующие протоколы заставили нас поверить, что повышение ставки в марте - дело решенное. Хотя ФРС догоняет рынок, мы считаем маловероятным, что они превзойдут его, повысив ставку по федеральным фондам на 50 б.п. в марте. Наш базовый вариант заключается в том, что мартовский SEP покажет четыре повышения ставки в течение 2022 года.



Другие аналитики утверждают, что ФРС должна повысить ставки пять-семь раз в этом году, но мы считаем, что ФРС будет более осторожна в ускорении повышения ставок и больше сосредоточится на избыточной ликвидности в системе. ФРС уже продемонстрировала повышенную озабоченность по поводу низких спредов дюрации на кривой доходности. В течение 2021 года 2s10s уже выровнялся на 75 б.п., что оставляет 2s10s около 80 б.п. до инверсии кривой. В разговорах вокруг QT, а также в исследованиях ФРС особое внимание уделяется ее влиянию на кривую доходности, поэтому мы ожидаем, что сокращение баланса начнется летом. На пресс-конференции председателя Джерома Пауэлла будут допытываться о мартовском подъеме и, в большей степени, о сроках и масштабах сокращения баланса.

Переходя к ключевым экономическим показателям, в понедельник внимание будет направлено на индекс PMI еврозоны, который, в соответствии с нашими ожиданиями, имеет тенденцию к снижению. Коктейль из правительственных ограничений на фоне случаев Covid-19, растущей инфляции и аномально волатильных цен на энергоносители проявляется в экономике и на уровне активности. Индекс PMI на этой неделе вряд ли будет выше. Текущая ситуация в немецком индексе ZEW вышла на отрицательную территорию, а опережающая и запаздывающая части шведского индекса PMI для производственной сферы - индикатора для еврозоны - указывают скорее на понижательные, чем на повышательные риски.
График 7 Замедление роста в еврозоне



Что касается США, то индекс потребительского доверия Conference Board, скорее всего, повторит неожиданное падение индекса потребительского доверия Мичиганского университета, который в начале января упал до десятилетнего минимума. Хотя напряженный рынок труда сопровождался некоторым ростом заработной платы, более высокие темпы инфляции подорвали покупательную способность потребителей. Снижение реальной заработной платы и рост числа случаев Covid-19 должны означать, что индекс потребительского доверия Conference Board также будет снижаться.
График 8 Потребительские настроения должны снизиться



Настроения потребителей - не единственная часть экономики США, которая начинает демонстрировать признаки замедления. Индекс PMI для производственной сферы США также, вероятно, будет снижаться, как это происходило последние пять месяцев подряд. До сих пор в этом году индексы ISM и Philly Fed Manufacturing теряли динамику, а на прошлой неделе индекс NY Empire State Manufacturing упал как камень - на отрицательную территорию. Производственные индексы показывают незначительный ущерб для стороны предложения и более значительное ухудшение для стороны спроса. Это может быть ранним признаком того, что ситуация Covid-19 в отсутствие стимулов может сдержать инфляцию - или, по крайней мере, поддержать нормализацию баланса спроса и предложения. Пока индекс PMI находится выше отметки 50, но потеря импульса указывает на замедление роста в будущем, поскольку ФРС начнет повышать ставки в марте.
Диаграмма 9 Циклическое замедление



И, наконец, нас ожидают свежие данные по инфляции PCE из США. Мы ожидаем, что базовая инфляция PCE превысит показатель ИПЦ и вырастет до 4,8% за декабрь. Хотя цены действительно растут, реальное потребление нормализовалось в ноябре. Мы ожидаем, что нормализация произойдет в течение этого года, поскольку растущие потребительские цены снижают покупательную способность и спрос, которые в начале пандемии были подстегнуты фискальными стимулами. В декабре норма сбережений снизилась до 6,9%, самого низкого уровня с 2017 года, что поддерживает аргумент о том, что в этом году мы увидим трендовый спрос на рост и услуги. Если это так, то это может облегчить ситуацию в розничной торговле и позволить наращивать запасы, что, в свою очередь, создаст условия для снижения ценового давления.
Диаграмма 10 Нормализация потребительских тенденций



В скандинавских странах основное внимание будет приковано к Швеции, где неделя будет насыщенной на ключевые показатели. Во вторник выйдет ежемесячный опрос Prospera, который, вероятно, покажет, что инфляционные ожидания игроков денежного рынка еще больше выросли. Цены на жилье за декабрь (HOX/Valueguard) выйдут в среду. Флэш-выпуск ВВП за 4 квартал выйдет в пятницу. Тенденция роста была сильной до ноября включительно, и хотя ВВП, вероятно, снизился в декабре, рост в 4 квартале был здоровым - около 1% кв/кв и 5,5% г/г, как мы считаем. И последнее, но не менее важное: в пятницу выходит ежеквартальный Обзор тенденций NIER, содержащий показатели роста и цен, такие как инфляционные ожидания и ценовые планы компаний.

Напоминаю, что подписка на февраль в платный раздел блога открыта в посту Продлится до 31 января . У кого была подписка на месяц и три месяца, могут ее продлить

Если вам понравился пост, и вы хотите отблагодарить блог , просто зарегистрируйтесь по ссылке Это бесплатно.

Оставить комментарий

Популярные посты:

• Ранее
• Архив