Секреты и ловушки финансовых рынков: скрытые пулы ликвидности (Dark Pools)

digitall_angell — 24.07.2021 Теги: Льюис В связи с известными событиями последнего года, огромное количество людей начали искать альтернативные источники дохода. Многие под влиянием бесконечной рекламы брокеров ринулись на финансовые рынки в надежде быстро и легко заработать простым тыканием кнопки. Только на Мосбирже число частных инвесторов выросло с 5 млн до 10 млн за один год, а суммарный объем наличных на их счетах близок к 5 трлн. рублей.

И это в стране, где биржи открылись для публики чуть более 30 лет назад, а спекулятивная (краткосрочная) торговля финансовыми инструментами, как и долгосрочное инвестирование в них, являются эдакими неведомыми зверушками, к которым раньше доступа не было от слова вообще.

Финансовая безграмотность и общий хаос на пост-советском пространстве породили глубокие кризисные ситуации 90-х, когда советские люди, только что узнавшие о существовании ваучеров, акций и прочих облигаций, принимали за проявления капитализма что угодно, включая откровенные финансовые пирамиды.

В США и Европе, где биржевая торговля почти всегда была доступна целым поколениям (официальная история гласит, что первые версии бирж появились 600 лет назад), а финансовые знания, инструменты и активы часто передаются от отца к сыну, приток биржевых пользователей и объемы вложений за последний год на порядок выше, чем в РФ.

Многие такие "инвесторы", увидев небольшие доходы с первых сделок, бегут брать кредиты на дальнейшую торговлю и в итоге просаживают целые состояния, ибо не имеют ни опыта, ни стальных нервов, нужных для работы в условиях высоко рискованных и волатильных рынков.

Не подозревая о подводных камнях, новички попадают во множественные ловушки и манипулятивные схемы, расставленные профессиональными трейдерами. Данная статья рассказывает о скрытой кухне финансовых рынков для тех, кто интересуется данным вопросом.

Скрытые или темные пулы ( Dark Pools )

Темные пулы – это зловеще звучащий термин для частных бирж или форумов для торговли ценными бумагами. В отличие от фондовых бирж, скрытые пулы не доступны инвесторам публично. Еще известные как «скрытые пулы ликвидности», они так названы из-за совершенного отсутствия прозрачности.

Скрытые пулы появились, прежде всего, чтобы облегчить торговлю крупными блоками акций институциональным инвесторам, которые не хотят влиять на рынки своими крупными заявками и, следовательно, получать неблагоприятные цены для своих сделок. Несмотря на то, что скрытые пулы были представлены в очень невыгодном свете в бестселлере Майкла Льюиса (Michael Lewis) «Высокочастотные трейдеры: возмущение Уолл-стрит» (Flash Boys: A Wall Street Revolt), реальность такова, что они служат своей цели. Однако отсутствие прозрачности делает их уязвимыми для потенциальных конфликтов интересов со стороны их владельцев и хищнической торговой практики некоторых высокочастотных трейдеров.

Почему возникли скрытые пулы?

Рассмотрим варианты, которые были доступны до наступления эпохи внебиржевой торговли крупному институциональному инвестору, желающему продать 1 млн. акций XYZ. Этот инвестор может:
- формировать заявку через биржевого трейдера на протяжении дня или двух и надеяться на достойную средневзвешенную цену (Volume Weighted Average Price, VWAP),
- разделить заявку, скажем, на пять штук, и продавать 200 000 акций в день, или
- продавать акции небольшими частями до того момента, как появится крупный покупатель, который готов купить оставшиеся акции.

Влияние на рынок продажей 1 млн. акций XYZ могло быть значительным независимо от того, какой вариант выбрал инвестор, поскольку было невозможно сохранить секрет личности или намерений инвестора при биржевой транзакции. Также при выборе второго и третьего вариантов был значительным риск снижения цены в течение периода, когда инвестор ждал подходящего момента, чтобы продать оставшиеся акции. Скрытые пулы были одним из путей решения этих проблем.

Обоснование скрытых пулов

Нынешний спор вокруг скрытых пулов может навести на мысль, что они являются недавними инновациями, но это не так. Скрытые пулы фактически появились в конце 1980-х. Внебиржевая торговля в США выросла в последние годы. В 2014 году на нее приходится около 40% всех фондовых сделок в США, по сравнению с 16% шесть лет назад. Скрытые пулы были на переднем плане тенденции к внебиржевой торговле, они дают 15% от объема торговли в США по состоянию на 2014 год, согласно данным от инсайдеров индустрии.


Для чего используются скрытые пулы?

Сравним это с текущей ситуацией, когда институциональный инвестор использует скрытый пул для продажи блока из 1 млн. акций. Отсутствие прозрачности, на самом деле, работает в пользу институционального инвестора, поскольку это может привести к лучшей цене реализации, чем если бы продажа была осуществлена на бирже. Обратите внимание, что участники скрытых пулов не раскрывают свои торговые намерения бирже до осуществления транзакции, а книга заявок не является достоянием широкой публики. Информация об осуществленной сделке появляется в консолидированной ленте после некоторой задержки.

Институциональный продавец имеет больше шансов найти покупателя на весь блок в скрытом пуле, поскольку это форум, созданный специально для крупных инвесторов. Также существует возможность улучшения цены, если для транзакции используется среднее значение цены спроса/предложения. Конечно, это предполагает, что нет утечки информации о будущей продаже инвестора, и, что скрытый пул защищен от хищников высокочастотной торговли (High Frequency Trading, HFT), которые могут начать фронтраннить, как только получат намек на торговое намерение инвестора.

Типы скрытых пулов

По состоянию на апрель 2014 года в США было 45 скрытых пулов, относящихся к одному из трех следующих типов:

• Скрытые пулы, которыми владеют брокеры/дилеры. Эти пулы создаются крупными брокерами для своих клиентов. К ним также могут иметь доступ свои проп-трейдеры. Эти скрытые пулы устанавливают свои собственные цены на основании потока заявок, так что там присутствует элемент открытия цены (price discovery). Примерами таких скрытых пулов, количество которых по состоянию на апрель 2014 года было 19, являются CrossFinder компании Credit Suisse, Sigma X компании Goldman Sachs, Citi Match и Citi Cross компании Citi, и MS Pool компании Morgan Stanley.

• Скрытые пулы, которыми владеют брокеры или биржи. Это пулы, которые действуют в качестве агентов, а не участников. Поскольку здесь источниками цен являются биржи – например, среднее значение Национального лучшего спроса и предложения (National Best Bid and Offer, NBBO), то отсутствует открытие цены. Примерами брокерских скрытых пулов являются Instinet, Liquidnet и ITG Posit, а биржи владеют скрытыми пулами, которые представлены BATS Trading и NYSE Euronext.

• Электронные маркет-мейкеры. Это скрытые пулы, предлагаемые независимыми операторами, такими как Getco и Knight, которые действуют в качестве участников за свой счет. Как и в скрытых пулах, принадлежащих брокерам/дилерам, их цены по транзакциям не рассчитываются по NBBO, так что существует открытие цены.

Плюсы и минусы

Преимущества скрытых пулов:

• Снижение влияния на рынок. Как отмечалось ранее, самое большое преимущество скрытых пулов заключается в том, что для больших заявок влияние на рынок значительно уменьшается.
• Более низкие издержки. Транзакционные издержки могут быть ниже, поскольку при торговле в скрытых пулах не придется платить биржевые сборы, в то время как транзакции, основанные на середине спроса/предложения не подвергаются издержкам полного спрэда.


Скрытые пулы имеют следующие недостатки:

• Биржевые цены могут не отражать реальный рынок. Если торговый объем в скрытых пулах, принадлежащих брокерам/дилерам и электронным маркет-мейкерам, продолжает расти, то цены на акции на биржах могут не отражать фактический рынок. Например, если известный взаимный фонд владеет 20% акций компании RST и продает их в скрытом пуле, то продажа пакета акций может пройти для фонда по хорошей цене, но неосторожные инвесторы, которые только что приобрели акции RST, заплатят за них слишком много, поскольку акции могут резко упасть, как только продажа фонда станет достоянием общественности.

• Участники пула могут не получить лучшую цену. Отсутствие прозрачности в скрытых пулах может также работать против участника пула, поскольку нет никакой гарантии, что сделка институционала была совершена по лучшей цене. Льюис в своей книге говорит, что удивительно большая доля сделок брокерских скрытых пулов происходит внутри пулов – процесс, известный как интернализация (internalization) – даже в тех случаях, когда брокер/дилер владеет небольшой долей рынка США. Как отмечает Льюис, непрозрачность скрытого пула может также приводить к конфликту интересов, если проп-трейдеры брокеров/дилеров торгуют против клиентов пула, или если брокер/дилер продает специальный доступ к скрытому пулу HFT-фирмам.

• Уязвимость к хищнической торговле HFT-фирм. Недавний спор о скрытых пулах подстегнула претензия Льюиса о том, что заявки клиента скрытого пула являются идеальным исходным материалом для хищнической торговой практики некоторых HFT-фирм, где используются такие методы, как «пингование» (pinging) скрытых пулов с целью обнаружения больших скрытых ордеров и дальнейшего фронтраннинга или арбитража задержки.

• Небольшой средний размер торговли снижает потребность в скрытых пулах. Несколько удивительно, что средний размер сделки в скрытых пулах упал примерно до 200 акций. Такие биржи, как Нью-Йоркская фондовая биржа (New York Stock Exchange, NYSE), которые ищут возможности остановить потерю своей доли рынка в пользу скрытых пулов и альтернативных торговых систем, утверждают, что этот небольшой размер торговли доказывает, что скрытые пулы не особо привлекательны.

Внешняя привлекательность

Недавнее споры вокруг HFT привлекли значительное нормативное внимание к скрытым пулам. Регуляторы обычно относились к скрытым пулам с подозрением из-за отсутствия прозрачности, и споры могут привести к возобновлению усилий по уменьшению их привлекательности. Одной из мер, которые могут помочь биржам вернуть долю рынка у скрытых пулов и других внебиржевых площадок, может стать экспериментальное предложение Комиссии по ценным бумагам и биржам (Securities and Exchange Commission, SEC) ввести правило «trade-at». Правило будет требовать, чтобы брокеры отправляли клиентские сделки на биржи, а не в скрытые пулы, если они не могут исполнить сделку по значительно лучшей цене, чем та, которая доступна на открытом рынке. В случае реализации это правило может представлять серьезную проблему для обеспечения жизнеспособности скрытых пулов.

Айсберг-ордера

Некоторые рынки включают скрытую ликвидность в существующие книги лимитных ордеров наряду с обычной ликвидностью, обычно используя айсберг-ордера (iceberg order). Айсберг-ордера, как правило, показывают значение, меньшее, чем величина всего ордера. Такой ордер находится в очереди наряду с другими ордерами, но у него видна только вершина. Когда до ордера доходит очередь, то заполняется только показанная величина, и ордер автоматически возвращается в конец очереди, где ждет следующей возможности на заполнение. Поэтому такие ордера заполняются медленнее, чем полностью открытые, и они часто содержат в себе дополнительные издержки в виде большей стоимости выполнения, взимаемые рынком. Айсберг-ордера на самом деле не совсем скрытые, поскольку сделка после завершения становится видимой в общедоступном потоке данных о рыночных сделках..

Истинная скрытая ликвидность может быть собрана во внерыночных скрытых пулах. Скрытые пулы вообще очень похожи на стандартные рынки – у них аналогичные типы ордеров, правила установления цены и приоритетов. Однако ликвидность намеренно не разглашается, не просматривается и глубина рынка. Такие рынки не нуждаются в айсберг-ордерах. При этом они предпочитают не включать данные сделок ни в какой общедоступный поток данных, или, если их принуждает закон, они делают это с максимально большой отсрочкой для уменьшения воздействия любой сделки на рынок. Скрытые пулы часто формируются из брокерских книг ордеров и другой внерыночной ликвидности. Сравнивая пулы, необходимо осуществлять тщательные проверки того, как рассчитывается ликвидность – некоторые торговые площадки считают обе торговые стороны, или даже считают ликвидность, которая была отправлена, но не заполнена.

Скрытые пулы ликвидности предлагают институционным инвесторам многие полезные возможности, связанные с торговлей на биржевых общедоступных книгах лимитных ордеров, но не открывая другим своих действий. Скрытые пулы ликвидности не подвержены этому риску, потому что не видны ни цена, ни название торговой компании.

Скрытые пулы регистрируются в консолидированной системе информации. Однако, они регистрируются как внебиржевые сделки. Поэтому сообщение клиентам подробной информации об объемах и типах сделок остается за кроссинговыми сетями, если они хотят это делать, или обязаны по контракту.

Скрытые пулы позволяют фондам выстраиваться в очередь и перемещать большие блоки акций, не выдавая своих намерений. Современные торговые платформы и отсутствие человеческого взаимодействия уменьшили временные рамки рыночных движений. Это увеличивает реакцию цены акции на давление рынка и затрудняет перемещение больших блоков акций без влияния на цену.

Скрытыми пулами управляют частные брокерские компании, на которые распространяется меньшее количество регуляторных требований по раскрытию информации, чем на публичные биржи. Tabb Group считает, что торговля в скрытых пулах составляет 32% сделок в 2012 году против 26% в 2008 году.

Процесс обнаружения (discovery) цен

Обычно предполагается, что для актива, который может торговаться только открыто, стандартный процесс обнаружения цены гарантирует, что в любой момент времени цена более или менее «правильная» или «справедливая». Однако очень немногие активы находятся в этой категории с тех пор, как большинством активов можно торговать за пределами рынка, не афишируя сделку в публично-доступном источнике данных. По мере того, как доля ежедневного объема активов, проданных таким скрытым способом, растет, общедоступная цена до некоторого уровня все еще может считаться справедливой. Однако если публичная торговля продолжает уменьшаться при увеличении скрытой торговли, то можно заметить, что в общедоступной цене не учитывается вся информация об активе (в частности, не принимается во внимание то, что было продано, но скрыто), и таким образом общедоступная цена больше может не быть «справедливой».

И все же, когда сделки, заключенные в скрытых пулах, включены в пост-трейдинговый режим прозрачности, у инвесторов есть доступ к ним в качестве части биржевого потока данных. Это может помочь сделать цену более прозрачной, и таким образом способствовать обнаружению цены.


Воздействие на рынок

Верно то, что торговля на скрытой торговой площадке уменьшит воздействие на рынок, но очень маловероятно, что уменьшит его до нуля. В частности, ликвидность, которая пересекается, когда откуда-нибудь должна прийти транзакция – и, по крайней мере, часть ликвидности, вероятно, придет с открытого рынка, поскольку брокерские автоматизированные системы перехватывают направляющиеся на рынок заявки и вместо этого направляют их покупателю/продавцу. Это исчезновение ликвидности с противоположной стороны (поскольку она уходит покупателю/продавцу и покидает рынок) вызовет воздействие на рынок. Кроме того, заявка замедлит движение рынка в направлении, благоприятном для покупателя/продавца, и ускорит его в неблагоприятном направлении.

Воздействие скрытой ликвидности на рынок наибольшее, когда у всей открытой ликвидности есть шанс пересечься с пользователем, и наименьшее, когда пользователь может пересечься ТОЛЬКО с другой скрытой ликвидностью, которая также не представлена на рынке. Другими словами, у пользователя есть компромисс: уменьшить скорость выполнения, пересекаясь только со скрытой ликвидностью, или увеличить скорость и увеличить воздействие на рынок.

Неблагоприятный отбор

Одной из потенциальных проблем с кроссинговыми сетями является так называемое «проклятие победителя». Выполнение заявки означает, что продавец фактически обладал большей ликвидностью в своей заявке, чем покупатель. Если бы продавец делал много маленьких заявок на протяжении длительного периода времени, то это не имело бы значения. Однако когда продаются большие объемы, может случиться как, что другая сторона с еще большим объемом, обладает возможностью вызвать воздействие на рынок и таким образом испортить цену для покупателя. Парадоксально, что выполнение крупной заявки – это фактически индикатор того, что покупатель извлек бы выгоду, отложив размещение заявки – было бы выгоднее подождать воздействия на рынок со стороны продавца, а затем купить по новой цене.

Другой тип неблагоприятного отбора вызван краткосрочной основой экономики скрытых пулов по сравнению с открытыми рынками. Если покупающий институционал добавляет ликвидность на открытом рынке, проп-деск в банке может захотеть взять эту ликвидность, потому что у него есть краткосрочная потребность в ней. Проп-деск должен был бы заплатить за доступ к бирже/ECN (Electronic Communication Network, электронной системе осуществления сделок купли-продажи биржевых товаров), чтобы забрать ликвидность с открытого рынка. С другой стороны, если покупающий институционал выставляет заявку в скрытом пуле брокера проп-деска, это благоприятно для проп-деска: они платят маленькую сумму или совсем ничего, чтобы получить доступ к их собственному скрытому пулу, а их брокер получает доход за вывод сделки на дисплей биржи. Поэтому рекомендуется не добавлять ликвидность к скрытым пулам, когда сделки небольшие и не имеют краткосрочной альфы; лучше пойти на открытый рынок, где краткосрочный неблагоприятный отбор, вероятно, будет менее серьезным.
Источник


А как вы относитесь к биржевым торгам, пробовали сами, как успешно и какое влияние на тонком плане на себе отследили?


Читаем по теме:

Рынок форекс и валютные брокеры. Как не стать жертвой
Кому реально принадлежит экономика
Финансовая система РФ и её манипуляция. Бумажные деньги
Откуп от системы и другие способы отъема энергии у граждан
Системный кризис, эволюция и пробуждение
Родовая работа с источником Силы, энергией Земли и денег
Деньги и страдание, доверие и доверчивость
Психология власти и ее жажда. Закон отрицательной селекции
За кем будущее криптовалют или пара советов диванным инвесторам
Криптовалютный вирус и его зомби. Метастазы искусственного интеллекта
Криптовалютный апокалипсис. Взгляд из будущего
Пузырь криптовалютной халявы или как созревают свежие кризисы
Финансовые рынки и искусственный разум
Выход из системы: прелесть и цена успеха
О долгах и кредитах. Кто виноват и что делать?

---

Реальность многомерна, взгляды на неё многогранны. Здесь показана лишь одна или несколько граней, каждая из которых должна рассматриваться как частный случай, описанный через личную призму убеждений, миропонимания и доступных знаний рассказчика в текущем моменте. Эта призма может не совпадать с вашей или существенно отличаться от общепринятых концепций, ибо каждый имеет право на свое индивидуальное восприятие реальности и точку зрения. Частное мнение рассказчика не обязано отражать другие мнения, знания, ожидания и «прописные истины», ибо истина безгранична, а реальность постоянно меняется. Берем свое и оставляем чужое по принципу внутреннего резонанса

О методике | Обучение | Запись на сеанс | Отзывы о сеансах и курсах | Коучинг | Консультация психолога | Вебинары

Подписка: ВКонтакте Facebook YouTube ОK.ru Instagram Twitter Telegram Яндекс.Дзен

При использовании материалов ссылка на первоисточник обязательна. При нарушении чужой воли в любом виде вы даете прямое согласие на нарушение вашей воли и соглашаетесь с вытекающей ответственностью. Имейте уважение к чужому труду и собственному каналу.

Оставить комментарий

Популярные посты:

• Ранее
• По теме
• Архив