Эмиссионные доходы

zhu_s — 28.09.2011 Затеялся тут в комментах диалог, который я переписываю сюда, снабдив цифровыми иллюстрациями. Вдруг, он будет кому-то любопытен. Не экономистам, конечно, для них это все это банальности и глупости (да они тут и не бывают), а просто для развлечения. Тем более что вокруг этого вопроса говорится особенно много всякой ерунды.

Исходный тезис был: «Почему бы американской экономике не быть планово убыточной на фоне компенсирующих эту убыточность огромных эмиссионных доходов?» приведен со ссылкой на некоего авантюриста (who is it?). Тут сразу два недоразумения – во-первых, США, подобно б.СССР считаются единым социалистическим предприятиям, где бюджет не отделен от хозяйствующих субъектов, и, во-вторых – представление об огромности эмиссионного дохода.

1. Что это такое? Эмиссионный доход казначейства США в современных условиях – это процент на удерживаемые ФРС бумаги и прочие активы, формирующий прибыль (точнее – чистый доход) ФРС. Он действительно в значительной мере (97% за 2010) перечисляется в доход казны. Из оставшихся 3% какая-то часть идет на выплату акционерам, это банки-члены федерального резерва, которые имеют право приобретать привилегированные акции с доходностью 6%. (И на всякий случай.) Никаких голосующих акций, т.е. принимающих управленческие решения собственников, у ФРС, как известно, нет. Это государственная (точнее публично-правовая, как и всякий ЦБ) организация, руководство которой назначается президентом и конгрессом.

Из-за разрастания активов ФРС в последние 2.5 года ее доходы, как видно из рисунка, значительно выросли. Однако при нынешних невысоких процентных ставках эмиссионный доход американского бюджета все равно сравнительно невелик. Главным образом он лишь позволяет экономить на процентных расходах. По бумагам, удерживаемым на балансе ФРС, Минфин США платит как бы сам себе. Итого, в нынешней ситуации такого дохода набегает до 0.5% ВВП (до кризиса было в среднем 0.2%). Для сравнения – прибыль американских корпораций в том же 2010 году – примерно 4.5% ВВП. Т.е. на порядок больше. (Это, конечно, доход от эмиссии долларовой бумажки за год. А чтобы посчитать сеньораж за весь, потенциально бесконечный, срок ее жизни, эти годовые доходы надо капиталаизаровать, т.е. подсчитать NPV. С большой вероятностью что-то вроде доллара и получится. В некотором смысле эмиссия в мире кредитных денег похожа на инвестицию - произведя ее раз, вы потом имеете некоторый ежегодный доход.)

Прямые субсидии из бюджета коммерческим фирмам в США не практикуются в принципе. Это, конечно, не исключает различных форм помощи им в кризисных ситуациях - гарантий по ссудам, например, что можно было видеть в начале 2009 года в связи с ситуацией, сложившейся в американском автопроме. Как форма субсидии может рассматриваться защитная таможенная пошлина. От фирм, получающих такую защиту, могут потребовать отчет о том, как они распорядились деньгами, уплаченными американским потребителем – т.е. по сути, дополнительным целевым налогом.

2. Бонус от того, что валюта мировая. Сильно ли увеличивает доходы казны США тот факт, что доллар – мировая валюта, имеющая хождение далеко за пределами США? Считается, что выгода для эмитента такой валюты состоит в возможности практически неограниченно финансировать свои потребности за счет эмиссии, экспортируя при этом инфляцию. Сразу возникает идея – а почему бы и нам не перейти в расчетах на доллар или евро и тоже неограниченно финансировать свои потребности за счет эмиссии, экспортируя при этом инфляцию?

Никаких препонов для этого нет, мы можем хоть завтра совершенно спокойно перейти на внутренние расчеты хоть в евро, хоть в долларах. Объем накопленных резервов ЦБ РФ это позволяет. Эстония и Черногория, например, перешли на евро, не являясь формальными членами зоны. А многие страны пользуются долларом США в качестве основной валюты. Ведь чтобы пользоваться золотом в качестве денег, раньше никаких разрешений от стран, которые его добывали, не требовалось. Купил - и живи. Да еще и с частичным резервированием, так что на рубль купленного золота можно наштамповать червонец «золотых» денег. А это примерно то же самое.

Для такого перехода просто надо, что бы ЦБ разрешил внутренние расчеты в валюте (одновременно ограничив, и потом совсем запретив расчеты в рублях) и ввести фиксированный курс обмена (скажем, 30 руб. за долл.). Тогда валюта в размере денежной базы будет выкуплена из резервов ЦБ за рубли (которые будут изъяты и уничтожены). А затем банки в порядке кредитной мультипликации произведут долларов и евро столько, сколько надо для потребностей обращения.

Правда, при этом наш Минфин потеряет доход от эмиссии рублей. Но он не такой уж большой. Хотя в процентом отношении к ВВП (примерно 0.3%) Минфин РФ зарабатывает сеньоража чуть больше, чем казначейство США на долларе. Это не удивительно – рубль высокоинфляционная валюта, и темпы его «порчи» выше, а взимаемый таким образом «налог» - больше. Любопытно, что значительную часть дохода от эмиссии рубля Банк России получает как раз из-за океана – в виде процентов, выплачиваемых казначейством США на валютные резервы России (ну что-то еще зарабатывает на валютном рынке, покупая валюту «по низу», а продавая «по верху»). Хотя некоторые почему-то считают, что выпуская (раньше) рубль под американские, а не под русские займы (т.е. по принципу валютной палаты) наша казана чуть ли не отдавала этот доход заграницу. Но нет, это все равно, кого кредитует Центробанк, «обеспечивая» печатаемые деньги - банки, свое или чужое правительство. Для ЕЦБ, например, «свое» правительство - вещь вообще довольно абстрактная.

Банки утратят возможность напрямую рефинансироваться в ЦБ. Но это тоже не страшно - будут пользоваться долларовым межбанком, да и все. Правда, переход на внешнюю валюту не выгоден для нас и по другим соображениям - темпы инфляции в стране будут неуправляемыми и сильно колебаться в зависимости от цен на нефть и притоков капитала. Нефтяные сверхдоходы Минфин при наличии в нем Кудрина еще мог бы как-то нивелировать, однако с притоками капитала вполне стал бы вероятен греческий вариант.

Но, конечно, широкое хождение доллара за рубежом увеличивает масштабы извлекаемого сеньоража. Из примерно триллиона обращающихся наличных долларов говорят, что процентов 60 держат иностранцы. Из-за популярности трансграничных долларовых депозитов и кредитов, в конечном счете, повышается спрос на остатки на корсчетах банков в ФРС (в фед. резерве). Если принять, что с ролью мировой валюты связана примерно половина денежной базы США (а реально, наверное, меньше), то извлекаемый отсюда дополнительный эмиссионный доход казны США будет где-то 0.1 с ростом в последний год до 0.25% ВВП.

Мы, конечно, тоже так хотим – чтобы рубль ходил везде за границей, а в Минфин РФ тек дополнительный сеньораж. Переход на расчеты за энергоносители, поставляемые на экспорт, в рублях, ничего особенного в плане эмиссионного дохода или притока капитала не даст. В пределах точности расчетов можно считать, что он и так в рублях. Для того чтобы иностранцы накапливали рубли, и пользовались ими как расчетной валютой во внешней торговле, нужны не запреты и ограничения, а прежде всего стабильность самого рубля и более благоприятная репутация страны в целом. Правда, при этом нынешний эмиссионный доход, извлекаемый во многом благодаря рублевой инфляции, упадет.

Кое-какие дополнительные материалы в тему 1, 2, 3.

Оставить комментарий

Популярные посты:

• Ранее
• Архив