Кто остановил укрепление (рубля) и ослабление (количественное)?
zhu_s — 12.07.2010
Обнародованные ЦБ РФ еще в прошлую пятницу (и до сих не разобранные тут – позор мне!) оценки платежного баланса и чистого ввоза/вывоза капитала частным сектором во 2-ом квартале дают возможность прокомментировать довольно нетипичную (для последнего времени) картину, которая наблюдается на валютном рынке России вот уже третий месяц подряд. Курс рубля оставил (на время?) общую тенденцию укрепления, которой он держался с момента окончания валютного кризиса (с февраля прошлого года) и в целом колеблется в последнее время без какого-либо определенного направления и без особого вмешательства со стороны ЦБ.
По отношению к бивалютной корзине рубль в июне-июле даже немного ослабел. Это, правда, было не слишком заметно широким массам трудящихся, «мониторящим», главным образом, курс доллара к рублю - поскольку было связано не с его движением, а с подъемом евро с майского «дна», куда его опустил тогдашний долговой кризис в еврозоне. Однако поток капитала весьма четко и «правильно» отреагировал на сложившуюся ситуацию – он стал слегка утекать из России, как из страны слабеющей валюты.
Последний раз подобные явления наблюдались в ноябре-начале декабря, и тогда триггером разворота к ослаблению рубля послужили обозначившиеся, как тогда казалось, сигналы возврата «второй волны» финансовой паники, пришедшие из Дубая и Греции. И на сей раз непосредственным поводом для остановки укрепления рубля также стали опасения инвесторов по поводу финансового здоровья стран периферии еврозоны и судьбы европейской валюты в целом. Однако более глубинные причины того, что рубль перестал укрепляться, все же, кажется, в ином.
Сжавшийся платежный баланс
В последние месяцы различные индикаторы фиксировали признаки некоторого охлаждения первой волны восстановительного роста мировой экономики, обозначившегося с середины прошлого года. Это охлаждение, правда, пока не затронуло в целом экономику России, где восстановительный рост до конца второго квартала шел с ускорением – по крайней мере, в части, касающейся промышленного производства. Однако, по-видимому, начавшееся торможение роста мировой экономики привело к тому, что торговый баланс России во втором квартале заметно сжался по сравнению с почти рекордным уровнем, сложившимся в первые месяцы года.
Импорт продолжал довольно резво увеличиваться, а вот экспорт, похоже - если предварительные оценки ЦБ и Минэкономразвития окажутся верными - заметно спустился с занятых высот. Причем не только из-за остановившегося роста нефтяных и иных товарно-сырьевых цен, но и, судя по всему, в физическом объеме. Насыщение экспортного спроса подтверждается и данными опросов предприятий, и оно, по-видимому, стало результатом некоторого глобального охлаждения мировой, и в частности - китайской промышленности.
Приток капитала во втором квартале также оказался очень умеренным, всего 4.5 млрд. долл. по первым оценкам ЦБ РФ. Это примерно вдвое ниже изначальных ожиданий (предварительно А.Улюкаев озвучивал похожие цифры не за весь квартал, а за отдельные месяцы), что в ЦБ объясняют дооценкой торгового баланса. Его сальдо, как и сальдо счета текущих операций в целом, хоть и «упали» с высот, занятых в первые месяцы года, но все же превысили первоначальные расчеты ЦБ, что и привело к меньшему сальдо по капитальному счету.
Примечание: Разница между красной и зеленой линией указывает на масштабы (в отношении ВВП) и знак операций с официальными займами/резервами. Когда красная сверху – это означает рост резервов и/или сокращение суверенного внешнего долга. Положение «зеленая линия сверху», как правило, указывает на предстоящую девальвацию и/или обращение за помощью в МВФ
Можно сказать, что весь положительный итог чистого притока капитала во 2-ом квартале сложился как результат поведения банков, снова довольно круто в целом за квартал сокративших свои валютные активы – то ли из-за волатильности курса евро, пришедшейся как раз на середину квартала, то ли из-за продолжающейся коррекции валютных предпочтений вкладчиков, все более явно предпочитающих рубль в качестве валюты сбережений. Однако положительным выглядит приток капитала лишь по итогам квартала в целом. Квартальные цифры, похоже, немного искажают складывающие на самом деле тенденции. Все наблюдавшее мощное «бегство банков от валюты» и ее поставка на внутренний российский рынок пришлись на короткий период с марта по середину мая. Со второй полвины мая чистый приток капитала по линии банков, как показывают предварительные подсчеты, практически свелся к нулю или даже стал отрицательным.
В то же время прочие сектора, кроме банков, в целом продолжали выводить капитал из России, хотя тоже в очень небольшом объеме. Значительный, как обычно, «серый вывоз» капитала, возвращающийся потом в виде прямых и портфельных инвестиций в Россию, отчасти компенсировался продолжившимся значительным «сбросом» наличной валюты населением (6.3 млрд. долл.). С момента окончания валютной паники россияне избавились уже примерно от 22 млрд. долл. (более 2/3) скупленной на пике панике валютной «налички». Однако по безналичным счетам выведено из России средств все же больше, и эта типичная ситуация для, по крайней мере, трех последних кварталов.
Главная причинная весьма умеренного чистого притока капитала из рубежа в Россию в том, что ни предприятия, ни банки снова практически ничего не занимали за рубежом. А именно зарубежные займы были на предкризисном пике конъюнктуры главным каналом привлечения иностранного капитала. И это говорит о том, что пока что, в условиях продолжающей инвестиционной стагнации, иностранный капитал, столь же мало нужен российской экономике, как и кредитные предложения отечественных банков.
Примерно похожий рисунок привлечения иностранного капитала (резко сжавшиеся зарубежные займы) наблюдался и после кризиса 1998 года, но там причина была несколько в другом. В результате инфляционного шока, резко снизившего издержки предприятий, они стали капиталоизбыточны, и этого избытка капитала хватало не только на собственные инвестиции, но и на вывоз капитала за рубеж в значительных объемах. Теперь же низкий спрос на привлечение иностранного капитала – результат сохраняющейся пока низкой инвестиционной активности в российской экономике.
Передышка для денежных властей
Некоторое сжатие торгового баланса России, поднявшегося было в начале года до докризисных высот - на руку ЦБ РФ. Сократившийся по обоим счетам платежного баланса чистый приток валюты привел нынешний курс рубля в равновесие, и его укрепление не приходится сдерживать массированными интервенциями, как это было еще пару месяцев назад. В мае ЦБ покупал на валютном рынке мало, менее 6 млрд. долл., это – примерно пятая часть от суммарных интервенций двух предыдущих месяцев. А в июне – и вовсе почти ничего (порядка 2 млрд. долл.), поскольку «приграничные» интервенции по сдерживанию укрепления рубля не требовались.
Отсутствие укрепляющего давления на курс рубля, видимо, стало также одной из причин, побудивших денежные власти к прекращению дальнейшего снижения процентных ставок. Ну, и конечно, главной побудительной причиной такого поведения регулятора остается инфляционная угроза. Четкой тенденции к снижению инфляции давно уже нет, если говорить не о показателях год к году, а сезонно скорректированной помесячной инфляции. В то же время предыдущие усилия ЦБ по «количественному ослаблению» - т.е. кредитованию внешнего мира (путем валютных интервенций) и правительства РФ (покупка средств резервного фонда), или, проще говоря - эмиссия, привели к накоплению огромного рублевого потенциала на резервных счетах банков.
В этих условиях регулятор, по-видимому, счел, что дальнейшее снижение ставок чревато – даже если не предполагать их влияние на роста кредитования – ослаблением стимулов к сбережению, обналичкой сумм с резервных счетов банков и выбросу их на потребительский рынок. К счастью, пока что внешняя ситуация – торможение экспортного спроса и не преодоленные до конца проблемы евровалюты – очень удачно подыграла в решении задач, стоящих перед ЦБ РФ.
Пока что существенно снизившийся дифференциал процентных ставок (сейчас спрэд по депозитным ставкам ЦБ относительно ставок в базовых валютах составляет, по свидетельству А.Улюкаева, всего 200 базисных пунктов), а также возросшая волатильность курса рубля и отсутствие у него однозначного тренда в достаточной мере демотивируют кэрри-трейдеров. Однако нельзя исключить, что полосы притока спекулятивного капитала и укрепления рубля будут периодически возвращаться в дальнейшем. Особенно - если ЦБ придется перейти к повышению процентных ставок раньше, чем это произойдет для базовых валют сбережений.
Наплавляемая кровля: цена за работу и итоговая смета 
даже на бегу май - волшебно прекрасен... 
Где русских мужчин носят на руках? 5 стран, где вы станете главным призом для 
Собачники: любовь, ответственность и немного (много) шерсти в ленте! 
Женщина с факелом 
А ведь он все ещё живой и отлично себя чувствует! 
ТГ-канал о генерал Деникине 
"Либо светлый образ его..." 
Матч легенд ФК "Зенит" в честь СТОЛЕТИЯ рождения клуба 
