Дорогая, безумно дорогая Эльвира Сахипзадовна

Этот ответ, в целом довольно обтекаемый, удивил. К сожалению, приходится констатировать фактическую ошибку главы ЦБ и незнание ею подведомственной реальности: все годы правления Эльвиры Набиуллиной денежная масса в стране росла и растёт ТОЛЬКО за счёт эмиссии Центрального банка. Кредитная же активность системы коммерческих банков (так называемый денежный мультипликатор) – была и есть величина постоянная, константа. И сразу скажем, что именно из-за этой ошибки главы Центробанка темпы роста экономики в России с 2012 года ни разу не достигали даже скромных 3% годовых.

А теперь обратимся к цифрам и разберём ошибку Эльвиры Набиуллиной по порядку.

2013-2020: денежная масса росла только за счёт эмиссии ЦБ

Эльвира Набиуллина возглавила ЦБ в июне 2013 года. Поэтому, справедливости ради, за точку отсчёта примем 1 июля 2013 года.

С той поры денежная масса (здесь и далее – денежный агрегат М2) в России удвоилась (таблица 1).

Таблица 1. Денежные показатели России, млрд. руб.

И выросла она ровно настолько, насколько это позволила ей эмиссия ЦБ (рост денежной базы в 2 раза, колонка 1 в таблице). Кредитная активность банков же (её характеризует денежный мультипликатор, последняя колонка в таблице) не выросла, а осталась на прежнем уровне.

Подобная же зависимость, кстати сказать, существовала и до прихода Эльвиры Набиуллиной в ЦБ. Всё вышесказанное подтверждается математически (график 1).

График 1. 99% изменений денежной массы объясняются изменениями денежной базы

Данные за 1995-2020 годы, источник ЦБ.

Показатель R-квадрат, равный 0,9879 (или, округлённо, 0,99) говорит о том, что 99% изменений денежной массы объясняются изменениями денежной базы или, если выражаться словами главы ЦБ из приведённой выше цитаты, «эмиссией денег Центральным банком».

Иначе говоря, тезис Эльвиры Набиуллиной о том, что денежная масса растёт из-за роста кредитной активности банков, а не из-за эмиссии ЦБ, ошибочен. В подведомственной главе Центробанка реальности всё происходит с точностью до наоборот.

А как у наших «партнёров»?

Что денежная масса растёт благодаря «эмиссии ЦБ», не какая-то российская особенность (таблица 2).

Таблица 2. Денежная масса в США растёт в первую очередь благодаря эмиссии ФРС

С того же 2013 года по сегодняшний день вклад эмиссии ФРС (рост денежной базы в 1,48 раза) намного весомее, чем рост кредитной активности коммерческих банков (рост мультипликатора всего в 1,18 раза).

Если же рассмотреть период 2000-2020 годов в США, то рост денежной массы происходил исключительно за счёт "эмиссии денег Центробанком", а кредитная активность банков за этот период не выросла, а снизилась (денежный мультипликатор снизился с 7,6 до 3,8).

Простейшая аналогия

Представим себе крестьянина, живущего с участка земли в 1 гектар (это аналог денежной базы) урожайностью 10 центнеров пшеницы (это аналог денежной массы). Если семья крестьянина выросла и ему, чтобы прокормить её, требуется уже 20 центнеров, то у крестьянина есть два пути.

Первый путь – получить ещё один гектар (ЦБ должен удвоить денежную базу) при той же урожайности. Собирая по 10 центнеров с 2 гектаров земли крестьянин и его семья получат необходимые им 20 центнеров пшеницы (денежная масса удвоится).

Второй путь – повысить урожайность 1 гектара с 10 до 20 центнеров. Тогда размер участка остаётся неизменным (ЦБ денежную базу не увеличивает), но крестьянин тем не менее собирает требуемые 20 центнеров (денежная масса растёт за счёт роста кредитной активности банков).

Как мы видим, в России денежная система растёт по первому пути. Если ЦБ денежную базу увеличивает (раздаёт всё новые «гектары для выращивания денежной массы»), то банковская система (послушно и безропотно) преобразует это увеличение в рост денежной массы.

Шаг в реальность

Выше мы увидели: реальность коренным образом расходится с представлениями главы ЦБ об этой реальности. Но этим дело не ограничивается.

Обратите внимание, что на пресс-конференции Эльвиру Набиуллину спрашивали о росте не просто денежной, а реальной денежной массы, то есть, денежной массы с поправкой на инфляцию. И вот здесь возможности даже всех коммерческих банков в целом абсолютно не сопоставимы с возможностями одного лишь ЦБ.

Допустим, инфляция в стране составляет 5% годовых. Чтобы через год просто сохранить эту денежную массу в её реальном выражении на том же уровне надо, чтобы она на те же 5% выросла. (Простейшая аналогия – зарплаты. Если цены выросли на 5%, то и зарплата тоже должна вырасти на 5%, чтобы её реальная покупательная способность не уменьшилась).

Банковская система нарастить денежную массу на 5% может только за счёт роста денежного мультипликатора (см. таблицу 1). Но с какой стати банки будут это делать – непонятно. Ведь обратная сторона такого прироста – рост рисков. Как результат мы видим, что банки вот уже который год привычно обеспечивают денежный мультипликатор на уровне 3.

В то же время Центральному банку нивелировать последствия инфляции чрезвычайно легко, просто увеличив денежную базу на те же 5% (на величину инфляции).

Другими словами, реальным политикам опрометчиво рассчитывать на рост денежной массы за счёт роста кредитной активности банков. Но вдвойне опрометчиво надеяться, что банки ещё и взвалят на себя ношу компенсировать потери реальной денежной массы из-за инфляции.

Разгадка потерянного десятилетия

С 1999 по 2008 год в России наблюдались быстрые темпы экономического роста, ВВП рос в среднем на 7% в год.

В 2009-2019 годах средние темпы роста экономики составили всего 0,9% в год. Страна постепенно теряет отвоёванную было в нулевые годы долю в мировой экономике, что неизбежно скажется (и уже сказывается) во всех сферах жизни, включая военную и политическую.

И это не пропаганда оппозиции. Об этом совершенно откровенно (пусть и не понимая реальных причин затянувшейся стагнации) говорит, например, глава Счётной палаты Алексей Кудрин.

«Чтобы более 10 лет оставаться практически с минимальным ростом в пределах 1% – такого даже в советское время не было. Можно и глубже копнуть – с середины ХIХ в.»,

- сказал он в своём недавнем интервью (см. «Последний рыцарь либерализма», Ведомости, 16 октября 2020 года).

Разгадка застоя последних лет давно известна: рост ВВП в России на 99% объясняется ростом той самой реальной денежной массы, о которой и был вопрос Эльвире Набиуллиной на пресс-конференции (см., например, «Россия 2024: взгляд из 2020 года», Московский центр Карнеги, февраль 2020).

Но, как мы выяснили выше, этот рост невозможен, если ЦБ, в свою очередь, не наращивает денежную базу. Круг замкнулся: ключи от экономического роста – в руках ЦБ. Наглядно это можно увидеть на графике реальной денежной базы (РДБ, график 2).

График 2. Динамика реальной денежной базы объясняет застой в экономике России

Источники: ЦБ, Росстат, расчёты С. Блинова

График 2 показывает, что бурный рост экономики России в 1999-2008 годах базировался на бурном росте денежной базы в реальном выражении.

Вертикальная шкала этого графика логарифмическая. Расстояние между соседними делениями соответствует удвоению реальной денежной базы.

Такое удвоение, в 1999-2007 годах, как мы видим, происходило каждые два-три года. В основе такой динамики лежала та самая «эмиссия денег Центральным банком», которая по мнению Эльвиры Набиуллиной, источником роста денежной массы не является.

Стагнация же последних лет тоже легко объяснима: с 2007 по 2017 год денежная база в реальном выражении практически не росла, колеблясь вокруг максимумов 2007 года. Да и к октябрю 2020 года, как мы видим, бурного роста не наблюдается. Сравните:

• в 1999-2007 годах удвоение реальной денежной базы происходило каждые 2-3 года


• с 2007 года по сей день (за более чем 13 лет!) РДБ не удвоилась ни разу (сейчас РДБ 16 трлн. в ценах 2016 года, для удвоения необходимо было бы достичь 24 трлн.)

Вернёмся к ответу Эльвиры Набиуллиной

По сути вопрос, заданный главе ЦБ во время пресс-конференции (с этого вопроса мы начали), был именно об этом: собирается ли ЦБ наращивать реальную денежную массу, необходимую для роста ВВП?

Ответ Эльвиры Набиуллиной говорит о том, что она просто не понимает, что рост денежной массы в решающей мере зависит от действий и политики возглавляемого ею Центрального банка.

И именно вследствие этого непонимания Россия с 2013 года (с момента прихода Эльвиры Набиуллиной на пост главы ЦБ) ни разу не показывала рост ВВП хотя бы 3% (средний рост в 2013-2019 годах составил +0,9% в год).

Грустный эпилог

Можно в заключение дать количественную оценку недополученного за эти годы ВВП

• Темпы ВВП в 2013-2019 годах могли бы быть не +0,9%, а +5…+6% в год;


• ВВП по итогам 2019 года был бы в 1,5 раза больше, чем в 2012 году (по факту – в 1,066 раза, то есть вырос всего на 6,6% за 7 лет).


• Пропорционально росту ВВП (то есть примерно в 1,5 раза за 7 лет) выросли бы доходы бюджета, причём происходило бы это не за счёт падения доходов населения, а на фоне роста таких доходов.


• Оборонный бюджет никто не пытался бы резать, как это делает сейчас Минфин.

Но мы скажем о другом. Этого роста страна не имеет, потому что глава ЦБ серьёзно ошибается в источниках роста «подведомственной» ей реальной денежной массы. К сожалению, такие её ошибки дорого обходятся всей стране, а для целого поколения оборачиваются многими годами потерянных возможностей.

P.S.

Для тех, кто использует Телеграм:

Материалы этого блога можно на несколько часов (а иногда - дней) раньше прочитать на телеграм-канале "M2".

В Телеграме его можно найти, введя в строку поиска @m2econ.

Или воспользуйтесь ссылкой https://t.me/m2econ

Дзен: https://zen.yandex.ru/m2econ

Подписывайтесь!